Der finanzielle Tsunami, Teil IV: Verbriefung von Kreditforderungen – der letzte Tango
Was sich nach der Abschaffung des Glass-Steagall-Gesetzes entwickelt hat, ist eine schreckliche Transformation der amerikanischen Kreditmärkte in das, was schon bald zur größten unregulierten privaten Geldschöpfungsmaschine der Welt werden sollte.
Endspiel: Unregulierte private Geldschöpfung
Die sogenannte »New Finance« basiert auf einem geradezu inzestuösen, informellen und eng miteinander verzahnten Kartell von Leuten, die sich alle an das von Alan Greenspan und seinen Freunden von J.P. Morgan, der Citigroup, Goldman Sachs und den anderen größeren Finanzfirmen von New York geschriebene Drehbuch hielten. Die Verbriefung sollte ein »Neues« Amerikanisches Jahrhundert und seine finanzielle Herrschaft sichern, wie seine Schöpfer am Vorabend des Milleniums fest überzeugt waren.
Der Schlüssel zu der Revolution im Finanzwesen war, abgesehen von der offenen Unterstützung durch Greenspans Fed, die Mithilfe der Exekutive, Legislative und Judikative der amerikanischen Regierung, bis hoch zum Obersten Gerichtshof. Und um die ganze Sache perfekt zu machen, erforderte sie die aktive Mithilfe der zwei führenden Kreditinstitute der Welt – Moody’s und Standard & Poors.
Sie erforderte einen Kongress und eine Exekutive, die wiederholt die rationalen Appelle zur Regulierung der freien Verkäufe von Finanzderivaten, bankeigenen oder finanzierte Hedgefonds oder einen der zahlreichen Schritte zur Beseitigung der Aufsicht, Kontrolle und Transparenz, die im Laufe des letzten Jahrhunderts systematisch aufgebaut wurden, zurückwiesen. Sie erforderte, dass die großen staatlichen Bewertungsagenturen einer winzigen Zahl von schlecht geleiteten Versicherungsgesellschaften, den sogenannten Monolines, die alle in New York ansässig sind, die AAA-Bewertung verliehen. Die Monolines waren ein weiterer essentieller Teil der New Finance.
Die Verflechtungen und der Konsens hinter der massiven Expansion der Verbriefung unter all diesen institutionellen Mitspielern waren so eindeutig und allumfassend, dass man sie unter dem Firmennamen America New Finance Inc. führen und ihre Aktien über den NASDAQ hätte verkaufen können.
Alan Greenspan erwartete und ermutigte den Prozess der Verbriefung von Kreditforderungen jahrelang, bevor er zu Beginn der ersten Dekade des neuen Jahrhunderts die phänomenale Immobilienblase nährte. Bei seinem pathetischen Versuch, seine zentrale Rolle nach dem Absturz zu leugnen, behauptete Greenspan letztes Jahr, dass das Problem nicht die Hypothekenkredite an finanzschwache Kunden wäre, sondern die Verbriefung der Subprime-Kredite.
Im April 2005 sang er noch eine ganz andere Hymne über die Subprime-Verbriefung. Vor der Fourth Annual Community Affairs Research Conference (zu deutsch: Vierte Jährliche Forschungskonferenz für Gemeinschaftsangelegenheiten) der Federal Reserve erklärte ihr Vorstandsvorsitzender: »Die Innovation hat uns eine Vielzahl neuer Produkte beschert, z.B. die Subprime-Kredite und Nischenkreditprogramme für Immigranten. Solche Entwicklungen sind typisch für die Marktreaktionen, die die Industrie für Finanzdienstleistungen während der gesamten Geschichte des Landes angetrieben haben. Mit diesen Fortschritten in der Technologie verfügen die Kreditgeber über den Vorteil der Kreditpunktbewertungsmodelle und anderer Techniken zur effizienten Vergabe von Krediten an ein breiteres Spektrum von Verbrauchern. Die hypothekenbesicherte Versicherung hat dazu beigetragen, einen nationalen und sogar internationalen Markt für Hypotheken zu schaffen, und eine Marktunterstützung für ein breiteres Spektrum von Wohnungshypotheken-Kreditprodukten wurde zu einer normalen Sache. Dies führte zur Verbriefung einer Reihe anderer Verbraucherkreditprodukte, z.B. Auto- und Kreditkarten-Krediten.« (1) (Hervorhebung durch den Autor)
Diese Rede des Jahres 2005 kam etwa zu der Zeit, zu der, wie Greenspan später behauptete, ihm plötzlich klargeworden war, dass die Verbriefung außer Kontrolle geriet. Im September 2007, als die Krise im vollen Gang war, fragte ihn Leslie Stahl von CBS, warum er nichts unternahm, um »die illegalen und zweifelhaften Praktiken zu unterbinden, von denen Sie wussten, dass sie bei den Subprime-Kreditgeschäften betrieben wurden«. Greenspan antwortete: »Äh ..., ich hatte bis vor kurzem keine Ahnung, wie weit diese Praktiken verbreitet waren. Ich habe es erst Ende 2005, Anfang 2006 erfahren.« (2) (Hervorhebung durch den Autor)
Schon im November 1998, nur Wochen nach dem Beinahe-Zusammenbruch des globalen Finanzsystems durch den Kollaps des LTCM-Hedgefonds, hatte Greenspan bei einer Jahresversammlung des amerikanischen Verbandes für die Wertpapierindustrie (US Securities Industry Association) gesagt: »Die dramatischen Fortschritte in der Computer- und Telekommunikationsindustrie während der letzten Jahre haben einen großen Aufkauf von Risiken durch eine innovative Finanzierungstechnik mit sich gebracht. Die Finanzinstrumente einer vergangenen Zeit, Stammaktien und Schuldtitel, wurden durch eine breite Palette komplexer hybrider Finanzprodukte ergänzt, die es ermöglichen, das Risiko zu isolieren, die jedoch in vielen Fällen über das menschliche Verständnis hinausgehen.« (3) (Hervorhebung durch den Autor)
Diese Rede war ein klares Signal für die Wall Street, groß in die forderungsbesicherte Verbriefung einzusteigen. Hatte Greenspan nicht durch die schlimmen asiatischen Krisen von 1997 und 1998 und die systemische Krise, die durch die Staatsverschuldung vom August 1998 ausgelöst wurde, bewiesen, dass die Federal Reserve mehr als bereit war, den Banken im Falle größerer Schwierigkeiten auszuhelfen? Die großen Banken waren jetzt eindeutig zu groß, um unterzugehen (»Too Big To Fail« – TBTF).
Die Federal Reserve, die größte und mächtigste Zentralbank der Welt mit dem liberalsten und marktfreundlichsten Vorstandsvorsitzenden Greenspan an der Spitze, unterstützte ihre größeren Banken bei dem kühnen neuen Verbriefungsunternehmen. Als Greenspan von Risiken sprach, »die über das menschliche Verständnis hinausgehen«, signalisierte er, dass er zumindest ungefähr verstanden hatte, dass es sich dabei um ein ganz neues Gebiet finanzieller Vernebelung und Verkomplizierung handelte. Die Zentralbanker waren traditionell bekannt für ihre Bemühungen um Transparenz unter den Banken und für ein konservatives Kreditvergabe- und Risikomanagement durch die Mitgliederbanken.
Aber natürlich nicht Alan Greenspan.
Greenspan versicherte seinen Wall-Street-Freunden im Industrieverband für Versicherungswesen, dass er im November 1998 alles in seiner Macht stehende unternehmen würde, um sicherzustellen, dass in der New Yorker Finanzwelt die Verbriefung von Aktiva allein den Banken vorbehalten werden sollte.
Unter der Fed von Greenspan vertraute man den Füchsen die Bewachung eines Hühnerhofes an. Er erklärte: »Die Folgen (der innovativen Finanzierungstechnik der Banken) waren zweifellos ein sehr viel effizienteres Finanzsystem ... Das neue internationale Finanzsystem, das sich daraus entwickelt hat, war trotz der jüngsten Rückschläge ein wichtiger Faktor bei dem starken Anstieg des Lebensstandards in jenen Ländern, die es übernommen haben.
Wenn wir uns mit der regulierenden Schnittstelle zu dem neuen internationalen Finanzsystem beschäftigen, dann dürfen wir nicht vergessen, dass das System, das relevant ist, nicht ausschließlich das System ist, mit dem wir es heute zu tun haben. Es ist mir klar, dass es keinen Beweis dafür gibt, dass der Übergang zum neuen, von der modernen Technologie bestimmten internationalen Finanzsystem, jetzt vollzogen ist. Zweifellos werden die Komplexitäten von morgen die von heute in den Schatten stellen. Es ist somit um so wichtiger, dass man sich bei der Finanzregulierung im 21. Jahrhundert zunehmend auf private gegenseitige Überwachung verlassen muss, um Sicherheit und Solidität zu gewährleisten. Es gibt keinen überzeugenden Weg, sich die Finanzregulierung der Regierung als etwas anderes als eine Überwachung des Prozesses vorzustellen. Da sich die Komplexität der Finanzvermittlung im weltweiten Maßstab immer mehr erhöht, werden die herkömmlichen Regulations- und Überprüfungsverfahren zunehmend obsolet – zumindest für die komplexeren Banksysteme.« (4) (Hervorhebung durch den Autor)
Man könnte sich jetzt naiv fragen, warum man dann all diese Befugnisse, wie sie im Glass-Steagall-Gesetz verankert waren, weit jenseits der offiziellen Regulationsbefugnisse nun den privaten Banken überlassen sollte?
Im Oktober 1999, inmitten des Rausches der dot.com-IT-Aktienmarkt-Manie, einer Blase, von der Greenspan wiederholt und stur behauptet hatte, dass er sie nicht als Blase erkennen könne, lobte er wieder einmal die Rolle der Finanzderivate und der »neuen Finanzinstrumente ..., die das Risiko auf eine Art und Weise so umschichten, dass es sehr viel annehmbarer wurde. Die Versicherung ist natürlich die reinste Form dieser Dienstleistung. All die neuen Finanzprodukte, die in den letzten Jahren geschaffen wurden, wobei die Finanzderivate im Vordergrund stehen, tragen zur Wertschöpfung bei, indem sie Risiken entflechten und sie auf ein höchst geordnete Art und Weise neu verteilen.« Greenspan sprach über die Verbriefung am Vorabend der fast sicheren Abschaffung des Glass-Steagall-Gesetzes. (5)
Die »private gegenseitige Überwachung« der Fed brachte im August 2007 das gesamte internationale Interbank-Handelssystem zum Stehen, während sich Panik in Bezug auf den Wert von Billionen Dollar in verbrieften forderungsbesicherten Wertpapieren und der meisten verbrieften Anleihen ausbreitete. Die Wirkungen dieses Schocks haben gerade erst begonnen, während die Banken und Investoren in der ganzen USA und im internationalen Finanzsystem Werte drastisch senken. Aber damit nehme ich die Geschichte vorweg.
Deregulierung, TBTF und Gigantomanie unter den Banken
Zwischen 1980 und 1994 wurden in den USA mehr als 1600 Banken, die durch die Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) versichert waren, geschlossen oder erhielten Finanzhilfen durch die FDIC. Das war weit mehr als in irgendeiner anderen Periode seit dem Beginn der Federal Deposit Insurance (Einlagenversicherungsfonds) in den 1930ern. Es war Teil eines Prozesses der Konzentration zu gigantischen Bankengruppen, die bis ins nächste Jahrhundert fortdauern sollte.
Im Jahre 1984 drohte die größte Bankinsolvenz in der Geschichte der USA, die Pleite der Chicagoer Continental Illinois National Bank, der siebtgrößten Bank der Vereinigten Staaten und einer der größten Banken weltweit. Um diesen großen Zusammenbruch zu verhindern, griff die Regierung mittels der Federal Deposit Insurance Corporation ein, um die Continental Illinois zu sanieren, indem sie eine 100-prozentige Einlagengarantie zusagte, anstatt der begrenzten Garantie, die die FDIC-Versicherung bietet. Dieser Vorgang wurde dann als die Doktrin des »Zu groß um unterzugehen« (»Too Big to Fail« – TBTF) bezeichnet. Das Argument war, dass man es nicht zulassen dürfe, dass bestimmte sehr große Banken untergehen, weil sie einfach zu groß seien. Der Grund ist die Furcht vor der Kettenreaktion, die dies in der gesamten Wirtschaft auslösen würde. Es dauerte nicht lange, bis die großen Banken merkten, dass sie sich, je größer sie durch Fusionen und Übernahmen wurden, immer mehr für die TBTF-Behandlung qualifizierten. Das sogenannte »moralische Risiko« wurde zum wichtigsten Merkmal der großen Banken der USA. (6)
Während der Amtszeit von Greenspan bei der Fed wurde diese TBTF-Doktrin auf sehr große Hedgefonds (LTCM), sehr große Börsen (New Yorker Börse) und praktisch alle großen Kreditinstitute ausgedehnt, an denen der Staat mehrheitlich beteiligt war. Die Folgen dieser Methodik waren verheerend. Nur wenige außerhalb der elitären Insiderkreise der sehr großen Institutionen der Finanzwelt waren sich dessen bewusst, dass die Doktrin überhaupt eingeführt wurde.
Sobald das TBTF-Prinzip einmal festgelegt wurde, bemühten sich die größten Banken, noch größer zu werden. Die traditionelle Trennung des Bankenwesens in örtliche Spar- und Darlehenskassen, große internationale Geschäftsbanken wie die Citibank, J.P. Morgan oder die Bank of America, das Verbot, Bankgeschäfte in mehr als einem Staat zu betreiben – ein Prinzip nach dem anderen wurde abgeschafft. Es war eine Art »ebenes Spielfeld«, aber eben nur für die größten Banken, die die kleineren Banken niederwalzen und schlucken konnten, um Finanzkartelle in einem nie zuvor gekannten Maße zu schaffen.
Bis 1996 war die Zahl der unabhängigen Banken gegenüber den 1970er Jahren um mehr als ein Drittel geschrumpft, von mehr als 12.000 auf weniger als 8.000. Der prozentuale Anteil der von den Banken mit mehr als 100 Milliarden Dollar kontrollierten Bankvermögen verdoppelte sich auf ein Fünftel aller Bankvermögen in den USA. Und der Trend stand erst an seinem Anfang. Die Konsolidierung der Banken war eine direkte Folge der Beseitigung der geografischen Einschränkungen für Bankniederlassungen und des Erwerbs von Holdinggesellschaften durch die Einzelstaaten, wie sie im »Interstate Banking and Branch Efficiency Act« von 1994 festgelegt wurde. Unter dem Vorwand eines »effizienteren Bankenwesens« folgte ein darwinistisches Überleben der Größten, die keineswegs immer die Besten waren. Die Konsolidierung sollte etwa ein Jahrzehnt später schwere Folgen haben, als die Verbriefung auf eine Art und Weise explodierte, die die wildesten Fantasien der Banken überstiegen.
J.P. Morgan macht den Weg frei
Im Jahre 1995, als bereits Clinton und Rubin die Richtung bestimmten, führte Alan Greenspans ehemalige Bank, die J.P. Morgan, eine Innovation ein, die das Bankwesen während des nächsten Jahrzehnts revolutionieren sollte. Blythe Masters, ein 34 Jahre alter Absolvent der Universität Cambridge und Mitarbeiter der Bank, entwickelte die ersten Credit Default Swaps (CDS), ein Kreditderivat, mit dem sich eine Bank gegen Kreditverzug versichern kann, und besicherte Schuldverschreibungen, Anleihen, die gegen einen gemischten Pool von Aktiva ausgestellt werden, eine Art von Kreditderivat, die eine große Zahl von Unternehmen betrifft, in einem einzigen Instrument.
Die Anziehungskraft der CDS bestand darin, dass alles aus den eigenen Büchern der Bank entfernt wurde, womit man auch die Kapitalbestimmung in Höhe von acht Prozent, wie sie das Basler Abkommen bestimmt, umging. Das Ziel bestand darin, die Bankeinkünfte zu steigern, während das Risiko eliminiert wurde, so dass man sozusagen den »Kuchen essen und gleichzeitig behalten« konnte. Das ist etwas, was in der realen Welt ziemlich schwierig sein dürfte.
J.P. Morgan hat somit den Weg zur Transformation des US-Bankwesens freigemacht. Die Banken sind jetzt nicht mehr kommerzielle Kreditinstitute, sondern Kredithändler oder Verbriefer. Die neue Idee bestand darin, die Banken in die Lage zu versetzen, die Risiken aus den Bilanzen zu nehmen, indem sie ihre Kredite zusammenlegen und als Wertpapiere vermarkten konnten, während sie Verzugsversicherungen, Credit Default Swaps (CDS), kaufen konnten, nachdem sie die Kredite für ihre Kunden syndiziert hatten. Es setzte eine gewaltige Entwicklung ein. Bald wurden Summen in Höhe von Billionen Dollar für die Banken eingefahren. Bis Ende 2007 wurden CDS-Verträge von schätzungsweise 45.000 Milliarden Dollar abgeschlossen, die den Inhabern die Illusion der Sicherheit vorgaukelten. Diese Illusion basierte jedoch auf Bankrisiko-Modellen von Verzugsannahmen, die nicht öffentlich und, wie andere solcher Risikomodelle, grenzenlos optimistisch sind. Aber die bloße Existenz der Illusion reichte aus, um die größeren Banken der Welt wie die Lemminge in einen Kaufrausch von Hypothekenbonds zu führen, die durch einen Strom von Hypothekenzahlungen unbekannter Kreditqualität besichert waren, und sie dazu zu bringen, die AAA-Bewertungen von Moody’s oder Standard Poors fraglos zu übernehmen.
Ebenso wie Greenspan als neuer Vorstandsvorsitzender der Fed sich an seine alten Kumpel bei J.P. Morgan wandte, als er 1987 ein Schlupfloch in Bezug auf das strenge Glass-Steagall-Gesetz wollte, so wandte er sich an J.P. Morgan, um heimlich mit der Fed zu arbeiten. Letzteres geschah, um Derivate auf dem Chicagoer MMI-Aktienindex zu kaufen, was dazu beitragen sollte, künstlich eine Erholung vom Zusammenbruch des Oktobers 1987 zu manipulieren. So arbeitete die Fed von Greenspan auch mit J.P. Morgan und einer Handvoll anderer vertrauter Freunde von der Wall Street zusammen, um den Start der Verbriefung in den 1990er-Jahren zu unterstützen, als klar wurde, was für ein riesiges Potential für die Banken vorhanden war, die als erste zugriffen und die Regeln für das neue Spiel, die New Finance, festlegen konnten.
Es waren J.P. Morgan & Co., die die großen Geschäftsbanken Anfang 1995 von der traditionellen Kreditvergabe wegbrachten und hin zum reinen Handel von Krediten und Kreditrisiken führten. Das Ziel war, ein riesiges Vermögen für die Bilanzen der Banken anzuhäufen, ohne das Risiko in den Büchern der Banken aufführen zu müssen – eine offene Einladung zu Gier und Betrug, was letztendlich zum finanziellen Desaster führte. Fast jede größere Bank der Welt, von der Deutschen Bank über die UBS, Barclays, der Royal Bank of Scotland bis hin zur Societé Generale, folgten bald wie blinde Lemminge.
Aber nichts war vergleichbar mit der Handvoll amerikanischer Banken, die nach 1995 die neue Welt der Verbriefung und die Ausgabe von Derivaten schufen und dominierten. Die von J.P. Morgan geführten Banken fingen zuerst damit an, das Kreditrisiko aus den Bilanzen zu entfernen, indem sie Kredite zusammenlegten und Portefeuilles neu vermarkteten und Verzugsversicherungen kauften, nachdem sie Kredite für Kunden syndizierten. Das Zeitalter der New Finance hatte begonnen. Wie jede größere »Innovation« in der Finanzwelt, begann auch sie sehr langsam.
Bald danach begannen die neuen Verbriefungsbanken, wie J.P. Morgan, Portefeuilles von Schuldtiteln zu erzeugen und dann Tranchen auf der Basis von Verzugsannahmen zu bündeln und zu verkaufen. »Slice and dice« (»Aufteilen und Würfeln«) war der Name des neuen Spiels, um Einkünfte für die ausstellende Konsortialbank zu erzeugen und den Investoren ein »auf den Kunden zugeschnittenes Risiko« zu geben. Bald wurden die forderungsbesicherten Wertpapiere, die besicherten Schuldtitel und selbst die Schulden der aufstrebenden Märkte gebündelt und in Tranchen verkauft.
Am 2. November 1999, nur zehn Tage, bevor Bill Clinton das Gesetz unterzeichnete, mit dem das Glass-Steagall-Gesetz abgeschafft wurde (und damit den großen Geschäftsbanken die Möglichkeit eröffnete, ohne Einschränkungen Maklerfirmen, Investmentbanken, Versicherungsgesellschaften und eine Reihe anderer Finanzinstitute zu erwerben), richtete Alan Greenspan seine Aufmerksamkeit darauf, den Prozess der Bankverbriefung von Wohnungshypotheken zu fördern.
In einer Rede, die an die America’s Community Bankers, eine regionale Bankorganisation, gerichtet war und bei einer Konferenz über Hypothekenmärkte von Greenspan präsentiert wurde, hieß es von ihm: »Der kürzliche Anstieg an Hauseigentum auf über 67 Prozent im dritten Quartal des Jahres ist zum Teil auf das gesunde Wirtschaftswachstum und dem damit einhergehenden robusten Anstieg der Arbeitsplätze zurückzuführen. Aber ein Teil ist auch den innovativen Kreditgebern, wie Ihnen, zu verdanken, die ein viel breiteres Spektrum von Hypothekenprodukten geschaffen und die Effizienz der Kreditbereitstellung und -zeichnung erhöht haben. Ein anhaltender Fortschritt bei der Rationalisierung der Kreditvergabe und der Anpassung der Hypotheken auf einzelne Hauskäufer ist erforderlich, um diese Gewinne beim Hausbesitz fortzusetzen ... Das lokale Bankwesen verkörpert die Flexibilität und die Kreativität, die erforderlich ist, um sich auf die demografischen Veränderungen und technologischen Durchbrüche einzustellen und diese zu nutzen, und neue Formen der Hypothekenfinanzierung zu schaffen, die den Hausbesitz fördern. Was die Federal Reserve betrifft, bemühen wir uns, Sie zu unterstützen, indem wir eine stabile Plattform für die Geschäfte allgemein und für den Wohnungsbau und die Hypothekenaktivitäten im Besonderen schaffen. (7) (Hervorhebung durch den Autor)
Bereits am 8. März 1999 hatte sich Greenspan in einer Rede vor dem Verband der Hypothekenbanker engagiert für die durch Immobilienhypotheken besicherte Verbriefung als die Welle der Zukunft eingesetzt. Er sagte zu den versammelten Bankern: »Eine größere Stabilität bei der Bereitstellung von Hypothekenkrediten wurde begleitet von der Entflechtung verschiedener Aspekte des Hypothekenprozesses. Solche Institutionen agieren als Hypothekenbanker. Sie überprüfen Antragsteller und vergeben Kredite. Andere Parteien vergeben Hypotheken, eine Funktion, bei der die Effizienz durch Operationen im großen Maßstab entsteht. Andere wiederum, die meisten von ihnen mit einer stabilen Finanzbasis, bieten die permanente Finanzierung von Hypotheken durch die Teilhabe an Hypothekenpools. Darüber hinaus zerteilen einige andere den Bargeldfluss aus Hypothekenpools in spezielle Tranchen, was für eine größere Gruppe von Investoren interessanter ist. Bei dem Prozess sind die ausstehenden hypothekenbesicherten Wertpapiere auf eine schwindelerregende Summe von 2,4 Billionen Dollar angewachsen …, die automatisierte Zeichnungs-Software wird zunehmend dafür eingesetzt, einen schnell anwachsenden Anteil von Hypothekenanträgen zu bearbeiten. Diese Technologie reduziert nicht nur den Zeitaufwand, der erforderlich ist, um einen Hypothekenantrag zu genehmigen. Sie bietet auch eine konsequente Methode, um die Anträge unter dem Aspekt einer Reihe verschiedener Attribute auszuwerten, und sie garantiert, dass die Anzahlung und die Einkommensanforderungen und die berechneten Zinssätze genauer den Kreditrisiken entsprechen. Diese Entwicklungen haben die Industrie in die Lage versetzt, die ungeheure Menge von Hypotheken im letzten Jahr problemlos zu bewältigen, besonders im Vergleich zu den Belastungen, die man in der Vergangenheit mit den Wellen der Rückfinanzierungen erfahren musste. Ein wichtiger Vorteil der neuen Technologie ist die verbesserte Fähigkeit, Risiken zu bewältigen. In der Vorausschau erzeugt die zunehmende Nutzung der automatisierten Zeichnung und Kreditpunktbewertung das Potential kostengünstiger, individuell auf den Kunden zugeschnittener Hypotheken mit einem dem Risiko angepassten Preis. Indem die Hypotheken den Bedürfnissen des einzelnen Kreditnehmers angepasst werden, wird die Hypothekenbankindustrie von morgen besser in der Lage sein, alle Aspekte des vielseitigen Hypothekenmarktes zu bedienen.« (8) (Hervorhebung durch den Autor)
Aber erst nachdem die Fed die dot.com-Börsenblase im Jahre 2000 zum Platzen brachte, und nachdem Greenspans Fed die Zinssätze für Fonds drastisch senkte (auf Werte, wie man sie seit der Großen Depression der 1930er-Jahre nicht mehr erlebt hatte), explodierte die Verbriefung von Aktiva zu einem Multi-Billionen-Dollar-Unternehmen.
Verbriefung – der unreelle Handel
Weil das Thema Verbriefung so ungemein komplex ist, kann niemand, nicht einmal ihre Initiatoren, die Verteilung von Risiken voll verstehen, geschweige denn die gleichzeitige Konzentration von systemischen Risiken.
Die Verbriefung war ein Prozess, bei dem Aktiva durch ein Unternehmen erworben wird – manchmal als Zweckgesellschaft (Special Purpose Vehicle = SPV) oder Special Investment Vehicle = SIV bezeichnet.
Bei SIV wurden die diversen Wohnungshypotheken sozusagen in Pools oder Bündeln zusammengefasst. Ein bestimmter Pool, z.B. von Wohnungshypotheken-Außenständen, realisierte sich in der neuen Form einer Anleihe, einer forderungsbesicherten Anleihe, in diesem Fall eines hypothekenbesicherten Wertpapiers. Die besicherte Anleihe wurde durch den Bargeldfluss oder Wert der zugrundeliegenden Aktiva gesichert.
Die Subprime-Entwicklung, die letztlich in der Katastrophe endete, begann nach dem Wegfall des Glass-Steagall-Gesetzes
Um diesen Schritt zu verstehen, war ein wenig Glauben notwendig. Er basierte auf einer illusorischen Absicherung, deren wahrer Wert, wie jetzt allen Banken überall klar geworden ist, unbekannt und unerkennbar war. Bereits in diesem Stadium des Prozesses ist der rechtliche Besitzanspruch an der Hypothek eines bestimmten Hauses im Pool rechtlich umstritten, wie ich bereits in Teil I darlegte. Wer in der Kette besitzt tatsächlich die ordnungsgemäß unterzeichnete Hypothekenurkunde für Hunderte oder Tausende von Häusern? Jetzt haben die Anwälte jahrelang zu tun, um die brillanten Täuschungsmanöver der Wall Street zu klären.
Die Verbriefung bezieht sich normalerweise auf Aktiva, die illiquide, also nicht so leicht zu verkaufen sind. Sie wurde also bei Immobilien zu einem allgemein angewandten Mittel. Und der Immobilienmarkt in den USA ist einer der am meisten illiquiden Märkte der Welt. Jeder will dort aussteigen. Keiner will einsteigen, jedenfalls nicht zu diesen Preisen.
Die Verbriefung wurde für Pools von gepachteten Immobilien angewandt, ebenso wie für Wohnungshypotheken, Wohnungsbaudarlehen, Kreditkarten- und andere Schulden. In der Theorie konnten alle Aktiva verbrieft werden, solange sie mit einem ständigen und vorhersehbaren Cash Flow in Verbindung gebracht wurden. Das war die Theorie. In der Praxis ermöglichte sie es den US-Banken, die neuen strengeren Basler Kapitaladäquanz-Richtlinien, Basel II genannt, zu umgehen, die zum Teil mit der Absicht erlassen wurden, die Schlupflöcher in Basel I zu schließen, die es amerikanischen und anderen Banken ermöglichten, im großen Umfang Kredite außerhalb der Bilanzen in besondere Firmen mit der Bezeichnung »Special Investment Vehicles« (SIV) umzuleiten.
Finanz-Alchemie: Wo die Fliege in die Suppe fiel
Die Verbriefung wandelte somit illiquide Aktiva in liquide Aktiva um. Das geschah in der Theorie durch die Zusammenlegung, Zeichnung und den Verkauf von Eigentumsansprüchen auf die Zahlungsflüsse, wie besicherte Wertpapiere (Asset-backed Securities = ABS). Hypothekenbesicherte Wertpapiere waren eine Form von ABS, die bei weitem größte seit 2001.
An diesem Punkt flog die Fliege in die Suppe.
Im Jahre 2006 erlebte der amerikanische Wohnungsbaumarkt einen steilen Abschwung, und die zinsvariablen Hypotheken (ARMs) stiegen in den gesamten Vereinigten Staaten steil an. Hunderttausende von Hausbesitzern konnten ihre unerschwinglichen Hypotheken nicht mehr aufbringen oder wurden von der einen oder anderen Partei in der komplexen Verbriefungskette zur Zwangsvollstreckung gezwungen, sehr häufig illegal, wie ein Richter in Ohio kürzlich entschied. Die Zwangsvollstreckungen bei Häusern waren 2007 um 75 Prozent höher als 2006, und der Prozess fängt gerade erst an. Dies könnte sich zu einer Immobilienkatastrophe auswachsen, die ebenso schlimm oder noch schlimmer ist als die während der Großen Depression stattgefundene. In Kalifornien stieg die Zahl der Zwangsvollstreckungen um erstaunliche 421 Prozent im Vergleich zum Vorjahr.
Opfer der Subprime-Krise in New Jersey
Dieser wachsende Prozess der Hypothekenausfälle hinterließ wiederum Riesenlöcher im Barzahlungsstrom, mit dem die neu herausgegebenen hypothekenbesicherten Wertpapiere abgesichert werden sollten. Da das gesamte System total undurchsichtig war, wusste niemand, am allerwenigsten die Banken, bei denen diese Wertpapiere deponiert waren, was wirklich »Sache« war, welche besicherten Wertpapiere gut und welche schlecht waren. Ebenso wie die Natur ein Vakuum verabscheut, verabscheuen Banker und Investoren, besonders globale Investoren, eine Unsicherheit in den finanziellen Aktiva, die in ihrem Besitz sind. Sie behandeln sie wie Giftmüll.
Die Architekten dieser »New Finance«, die auf der Verbriefung von Wohnungshypotheken beruht, stellten jedoch fest, das ein Bündeln hunderter Hypotheken von unterschiedlicher Kreditqualität aus den gesamten USA zu einer großen MBS-Anleihe nicht ausreichend war. Wenn die MBS-Zeichner von der Wall Street in der Lage sein sollten, ihre neuen MBS-Anleihen den gut ausgestatteten Pensionsfonds in aller Welt zu verkaufen, dann mussten sie noch mehr bieten – sie brauchten also etwas mehr Saft. Die meisten Pensionsfonds beschränken sich darauf, nur Anleihen mit der höchsten AAA-Qualitätsbewertung zu kaufen.
Aber wie konnte eine Bewertungsagentur eine Anleihe bewerten, die aus einem vermeintlichen Strom von Hypothekenzahlungen aus 1000 verschiedenen Wohnungshypotheken aus den gesamten USA bestand? Sie konnten ja schließlich nicht einen Prüfer in jede einzelne Stadt schicken, um sich das Haus anzusehen und mit den Bewohnern zu sprechen. Wer konnte für die Anleihe aufkommen? Nicht die Banken, die die Hypotheken ausstellten. Diese verkauften die Hypotheken unverzüglich zu einem Rabatt, um sie loszuwerden. Auch nicht die Zweckgesellschaften (Special Purpose Vehicles). Diese waren nur dazu da, die Transaktionen von den hypothekenzeichnenden Banken fernzuhalten. Nein, etwas anderes wurde benötigt. Deux Maxima! Die unerschütterlichen Großen Drei (eigentlich die Großen Zwei) Kreditbewertungsfirmen griffen ein.
Das ABS-Bewertungsspielchen
Die raffinierten Geister verzweifelten niemals, wenn sich ihnen neue Hindernisse in den Weg stellten. Die Leute von J.P. Morgan, Morgan Stanley, Goldman Sachs, Citigroup, Merrill Lynch, Bear Stearns und einer Vielzahl anderer, die nach 2002 damit beschäftigt waren, die explodierenden Mengen von Wohnungshypotheken zu verbriefen, wandten sich an die Großen Drei Bewertungsagenturen, um ihre begehrte AAA-Bewertung zu erhalten. Dies war notwendig, denn im Gegensatz zur Ausgabe einer traditionellen Anleihe, z.B. GE oder Ford, wo ein bekanntes und konkretes Blue-Chip-Unternehmen mit einer langen Geschichte der Kreditwürdigkeit hinter der Anleihe steht, steht bei den forderungsbesicherten Wertpapieren (ABS) kein solches Unternehmen dahinter. Stattdessen nur eine Menge Versprechungen über Hypothekenverträge in ganz Amerika.
Die ABS war, wenn man so will, eine »alleinstehende« künstliche Schöpfung, deren Legalität unter den US-Gesetzen in Frage gestellt wurde. Das bedeutet, dass eine Bewertung durch eine Kreditbewertungsagentur wichtig war, um die Anleihe seriös zu machen oder ihr zumindest den »Anschein von Seriosität« zu verleihen, wie wir jetzt aus der Entwicklung der gegenwärtigen Verbriefungskatastrophe ersehen konnten.
Im Kern der neuen Finanzarchitektur, die von Greenspans Fed und den aufeinander folgenden US-Regierungen während der letzten zwei Jahrzehnte aufgebaut wurde, steht ein Halbmonopol, das von drei praktisch unregulierten privaten Unternehmen gehalten wird, die, natürlich für ziemlich viel Geld, Kreditbewertungen für alle verbrieften Aktiva durchführten.
Drei Bewertungsagenturen beherrschten den globalen Markt der Kreditbewertungen, die weltgrößte von ihnen ist der Moody’s Investors Service. In den Boomjahren der Verbriefung machte Moody’s regelmäßig einen Gewinn von 50 Prozent auf die Bruttobewertungseinkünfte. Die anderen beiden im globalen Bewertungskartell waren Standard & Poor’s und Fitch Ratings. Bei allen dreien handelt es sich um amerikanische Firmen, die eng mit dem Finanzsystem der Wall Street und der US-Finanz verwoben sind. Die Tatsache, dass die Bewertungsindustrie in der Welt praktisch ein US-Monopol ist, war kein Zufall. Es wurde so geplant – als Hauptpfeiler der Finanzherrschaft New Yorks. Die Kontrolle übe die Kreditbewertungsindustrie war für die globale Macht der USA fast so wichtig wie die Herrschaft mittels der Atomwaffen.
Der ehemalige Arbeitsminister, der Ökonom Robert Reich, identifizierte ein Kernproblem bei den Bewertern – ihren eingebauten Interessenskonflikt. Reich bemerkte: »Die Kreditbewertungsagenturen werden von denselben Instituten bezahlt, die die Wertpapiere verkaufen, die diese Agenturen bewerten. Wenn eine Investmentbank nicht mit der Bewertung einverstanden ist, dann muss sie dafür nicht bezahlen. Und selbst wenn ihr die Bewertung gefällt, bezahlt sie erst, nachdem das Wertpapier verkauft ist. Alles klar? Es ist so, als ob die Filmstudios Kritiker einstellen, um ihre Filme zu bewerten und sie nur dann bezahlen, wenn ihre Kritiken positiv genug sind, um genügend Leute ins Kino zu locken.«
Reich fuhr fort: »Bis zum Zusammenbruch war das Ergebnis großartig für die Kreditbewertungsagenturen. Die Gewinne für Moody’s verdoppelten sich zwischen 2002 und 2006. Und es war eine großartige Zeit für die Aussteller von hypothekenbesicherten Wertpapieren. Die Nachfrage ging steil nach oben, weil die hohen Bewertungen den Markt expandieren ließen. Die Händler überprüften nichts als die Bewertungen – ein Multimilliardenspiel, eine Art ›Reise nach Jerusalem‹. Und dann hörte die Musik plötzlich auf.« (9)
Das brachte drei globale Bewertungsagenturen – Moody’s, S&P und Fitch – direkt ins Rampenlicht der Untersuchungen. Sie waren praktisch die einzigen, die besicherte Versicherungsgesellschaften bewerteten – besicherte Hypothekenanleihen, besicherte Schuldanleihen, durch Studentenkredite besicherte Wertpapiere, durch Lotteriegewinne besicherte Wertpapiere und eine Unzahl anderer – für die Wall Street und andere Banken.
Nach Angaben der Fachzeitschrift Inside Mortgage Finance wurde etwa 25 Prozent der Subprime-Hypotheken im Wert von 900 Milliarden Dollar während der letzten zwei Jahre von den Bewertungsagenturen die oberste AAA-Bewertung gegeben. Das bedeutet, dass Subprime-Hypothekenversicherungen im Wert von 220 Milliarden Dollar entweder von Moody’s, Fitch oder Standard & Poors die höchste AAA-Bewertung erhielten. Das schlägt sich jetzt nieder angesichts der ungeheuren Zahl von Fristversäumnissen im gesamten Land.
Hier wurde die Sache ziemlich hässlich. Ihre Modellannahmen, aufgrund derer sie ihr begehrtes AAA-Gütesiegel vergaben, waren natürlich geheim. »Ihr müsst uns nur vertrauen …«
Nach Aussagen eines Ökonomen, der in der Bewertungsindustrie in den USA arbeitet und Zugang zu den von Moody’s, S&P und Fitch verwendeten Modellannahmen hat, nach denen entschieden wurde, ob ein Hypothekenpool mit Subprime-Hypotheken eine AAA-Bewertung erhielt oder nicht, wurden die historischen Forderungsausfallquoten aus einer Zeit der niedrigsten Zinssätze seit der Großen Depression als Maßstab genommen, in anderen Worten einer Zeit mit abnorm niedrigen Forderungsausfällen, um daraus zu schließen, dass die Subprime-Wertpapiere von AAA-Qualität waren und bis in die ferne Zukunft sein würden.
Das Risiko eines Ausfalls selbst einer Subprime-Hypothek, so argumentierte man, »war historisch betrachtet fast unendlich gering«. Die AAA-Bewertung von Moody’s erlaubte den Investmentfirmen von der Wall Street wiederum, die Hypothekenschuldtitel an Pensionsfonds zu verkaufen oder praktisch an jeden, den einen Gewinn ohne Risiko machen wollte. Das war die Theorie.
Wie Oliver von Schweinitz in einem hochaktuellen Buch Rating Agencies: Their Business, Regulation and Liability (zu deutsch: Bewertungsagenturen: ihre Geschäfte, Bestimmungen und ihre Haftung) darlegte, sind »Verbriefungen ohne Bewertungen undenkbar«. Und aufgrund der speziellen Natur der forderungsbesicherten Verbriefungen von Hypothekenkrediten sind diese einmaligen Ereignisse, wohingegen andere Emissionen (Firmenanleihen, Staatsanleihen) im Allgemeinen mehrmals ausgestellt werden. Bei mehrmals ausgestellten Emissionen gibt es weniger Anreiz zum Betrug, als bei einmalig ausgestellten Emissionen. (10)
Anders ausgedrückt gibt es bei forderungsbesicherten Wertpapieren mehr Anreize zu betrügen, als bei der traditionellen Ausgabe von Anleihen – eine Menge mehr.
Moody's und S&Ps einzigartiger Status
Die wichtigsten drei Bewertungsagenturen in den USA genießen einen fast einzigartigen Status. Sie werden von der amerikanischen Börsenaufsicht (SEC) als staatlich anerkannte statistische Bewertungsorganisationen (NRSROs) anerkannt, von denen es heute nur vier in den Vereinigten Staaten gibt. Die vierte, ein viel kleinerer kanadischer Bewerter, ist die Dominion Bond Rating Service Ltd. Eigentlich haben die wichtigsten drei quasi eine Monopolstellung auf dem Gebiet der Unternehmensbewertung, und das weltweit.
Das einzige amerikanische Gesetz, das Bewertungsagenturen regelt, ist der »Credit Agency Reform Act« aus dem Jahre 2006, ein ziemlich wirkungsloses Gesetz, das im Zuge des Enron-Zusammenbruchs verabschiedet wurde. Vier Tage vor dem Zusammenbruch von Enron gaben die Bewertungsagenturen Enron eine erstklassige Bewertung, und eine schockierte Öffentlichkeit verlangte nun eine strenge Überprüfung der Bewerter. Der »Credit Agency Reform Act« von 2006 ist angesichts des Bewertungsmonopols von S&P, Moody’s und Fitch praktisch unwirksam.
Die Europäische Union, die ebenfalls auf Enron und einen ähnlichen Betrug durch das italienische Unternehmen Parmalat reagierte, verlangte nach einer Untersuchung, die klären sollte, ob die amerikanischen Bewertungsagenturen, die Parmalat bewertet hatten, a) in einem Interessenkonflikt standen, b) wie transparent ihre Methoden waren (sie waren es überhaupt nicht) und c) wie sich das Ganze in Bezug auf den Mangel an Konkurrenz auswirkte.
Nach einigen Jahren der »Untersuchung« und wahrscheinlich einer Menge Mauscheleien hinter den Kulissen der großen EU-Banken, die an dem Verbriefungs-Spielchen beteiligt waren, verkündete die EU-Kommission im Jahre 2006, dass sie »die Untersuchungen« der Bewertungsagenturen »nur« (sic) fortsetzen würde. Moody’s und S&P und Fitch dominieren auch die Bewertungen in der EU. Es gibt einfach keine Konkurrenz.
Wir leben in einem freien Land – oder nicht?
Die Bewerter sind unter den Gesetzen der USA nicht haftbar für ihre Bewertungen, trotz der Tatsache, dass die Investoren in der ganzen Welt sich häufig auf die AAA-Bewertungen von Moody’s oder S&P als Kriterium für die Kreditwürdigkeit verlassen, besonders bei verbrieften Aktiva. Der »Credit Agency Reform Act« von 2006 befasst sich in keinster Weise mit der Haftbarkeit der Bewertungsagenturen. In dieser Hinsicht war er nichts weiter als ein Stück Papier. Es war das einzige Gesetz, das sich überhaupt mit den Bewertern befasst.
Wie von Schweinitz bemerkte, »ist die Bestimmung 10b-5 des Aktien- und Börsengesetzes von 1934 die stärkste Handhabe für eine Klage gegen Kapitalmarktbetrug«. Diese Bestimmung besagt, dass »es für jede Person ungesetzlich ist, ... eine unwahre Aussage zu einer wesentlichen Tatsache zu machen«. Das klang ziemlich konkret. Aber dann bestätigte der Oberste Gerichtshof durch ein Urteil von 2005, »Dura Pharmaceuticals«, dass Bewertungen keine »Aussagen in Bezug auf eine wesentliche Tatsache« im Sinne der Bestimmung 10b-5 seien. Bei den von Moody’s, S&P oder Fitch abgegebenen Bewertungen handelt es sich »lediglich um eine Meinung«. Diese ist als »freie Meinungsäußerung« unter dem Ersten Zusatzartikel der US-Verfassung geschützt.
Moody’s oder S&P konnten also jeden Blödsinn über Enron oder Parmalat oder Subprime-Wertpapiere erzählen – wie es ihnen gerade passte. Wir leben doch in einem freien Land, oder nicht? Hat nicht jeder das Recht auf seine freie Meinung?
Die US-Gerichte hatten in einer Entscheidung nach der anderen festgelegt, dass die Finanzmärkte »effizient« wären, und somit jeden Betrug entdecken würden, den man in irgendeinem Unternehmen oder einer Versicherungsgesellschaft begehen würde. Man muss sich also überhaupt keine Sorgen über die Bewerter machen … (11)
Das war die »Selbstregulierung«, an die Alan Greenspan offensichtlich gedacht hatte, als er wiederholt intervenierte, um jede Bestimmung in Bezug auf die aufkommende Verbriefungsrevolution im Keim zu ersticken.
Die Verbriefungsrevolution war irgendwie bestimmt durch eine »Nichts Böses hören, nichts Böses sehen«-Politik der US-Regierung, die wohl glaubte, dass »alles was für den Geldtrust gut ist, auch gut für Amerika« sei. Es war eine perverse Verdrehung der bereits perversen Aussage von Charles E. Wilson, dem Chef von General Motors, der in den 1950er-Jahren erklärt hatte: »Was gut für General Motors ist, ist gut für Amerika.«
Monoline-Versicherung: Viagra für die Verbriefung?
Für jene Hypothekenschuldtitel, die nicht das AAA-Gütesiegel erhielten, musste eine andere Lösung gefunden werden. Und die Leute von der Wall Street fanden eine tolle Lösung!
Die Aussteller der hypothekenbesicherten Wertpapiere konnten eine sogenannte Monoline-Versicherung abschließen. Eine Monoline-Versicherung für die Garantie gegen einen Verzug in forderungsbesicherten Wertpapieren war ein weiterer Nebeneffekt der Verbriefungsrevolution von Greenspan.
Obwohl die Monoline-Versicherung schon Anfang der 1970er-Jahre als Garantie für Kommunalanleihen begonnen hatte, war es die Greenspansche Verbriefungsrevolution, die sie erst richtig bekannt machte.
Wie ihr Industrieverband aussagte: »Die Monoline-Struktur garantiert, dass unsere volle Aufmerksamkeit dem Wertzuwachs für unsere Kapitalmarktkunden gewidmet ist.« Und einen Wertzuwachs haben sie wirklich erzielt. Ab Dezember 2007 ging man zuverlässig davon aus, dass die Monoline-Versicherer, die sich selbst »Financial Guarantors« (Finanzgarantiegeber) nennen, elf kapitalmäßig schlecht ausgerüstete, lose regulierte Monoline-Versicherer, alle in New York ansässig und von der Versicherungs-Regulierungsbehörde dieses Staates reguliert, ihre Versicherungsgarantie gegeben hatten, um die AAA-bewertete Verbriefung von besicherten Wertpapieren im Wert von über 2,4 Billionen zu ermöglichen.
Die Monoline-Versicherung wurde zu einem essentiellen Element bei dem Wall-Street-Betrug, der unter dem Namen »Verbriefung« bekannt wurde. Durch die Zahlung einer bestimmten Gebühr versicherte eine spezialisierte (daher der Ausdruck »Monoline«) Versicherungsgesellschaft einen Pool von Subprime-Hypotheken im Falle eines wirtschaftlichen Abschwungs oder einer Rezession, während der ein armer Hausbesitzer seine monatlichen Hypotheken nicht bezahlen kann.
Um die offizielle Webseite des Monoline-Handelsverbands zu zitieren: »Der Verband der Finanzgarantieversicherer (Association of Financial Guaranty Insurers = AFGI) ist der Handelsverband der Versicherer und Rückversicherer von Kommunalanleihen und forderungsbesicherten Wertpapieren. Eine von einem Mitglied des AFGI versicherte Anleihe oder ein anderes Wertpapier trägt die bedingungslose und unwiderrufliche Garantie, dass Zinsen und Kapital im Falle eines Verzugs termingemäß und vollständig bezahlt werden.« Jetzt bereuen sie es, dies jemals versprochen zu haben, während die Subprime-Hypotheken-Neufestsetzungen, eine wachsende Rezession und Hypothekenverzug hyperbolische Versicherungsforderungen an die winzige, mit wenig Kapital ausgerüsteten Monoline-Versicherungen stellen.
Die wichtigsten Monoline-Versicherer waren nicht gerade bekannte Namen: ACA Financial Guaranty Corp., Ambac Assurance, Assured Guaranty Corp., BluePoint Re Limited, CIFG, Financial Guaranty Insurance Company, Financial Security Assurance, MBIA Insurance Corporation, PMI Guaranty Co., Radian Asset Assurance Inc., RAM Reinsurance Company und XL Capital Assurance.
Ein aufmerksamer Leser könnte jetzt fragen: »Wer versicherte diese elf Monoline-Versicherer, die während der letzten fünf Jahre der ABS-Finanzrevolution Milliarden oder sogar Billionen in Zahlungsströme garantiert haben?«
Noch niemand, war die kurze Antwort. Sie behaupteten: »Die Regulierungsfähigkeit von acht AFGI-Mitgliederfirmen wurde mit der Note AAA bewertet, und die von zwei Mitgliederfirmen mit der Note AA.« Moody’s, Standard & Poors und Fitch vergaben die Noten AAA oder AA.
Mit einer Garantie von einem Anleiheversicherer, der über eine Kreditbewertung von AAA verfügte, waren die Kosten für den Kredit geringer als üblich, und die Zahl von Investoren, die bereit waren, solche Anleihen zu kaufen, war größer.
Für die Monoline-Versicherungen stellte sich die Gewährleistung solcher Anleihen anscheinend risikofrei dar, mit Verzugsraten im Bereich von 1 Prozent in den Jahren 2003 bis 2006. Deshalb wurden größere Mengen an Fremdkapital aufgenommen, um mehr Kunden an Land zu ziehen, und es war nicht ungewöhnlich, dass Monoline-Versicherungen ein Versicherungsrisiko vom 100- bis 150-fachen der Größe ihrer Kapitalbasis trugen. Bis vor kurzem verfügte Ambac über ein Kapital von 5,7 Milliarden Dollar und hatte Garantien von 550 Milliarden Dollar übernommen.
Im Jahre 1998 stimmte das Amt der Staatlichen Versicherungsaufsicht in New York, die einzige Regulierungsbehörde für Monoline-Versicherungen, zu, dass die Monoline-Versicherungen Credit Default Swaps (CDSs) auf besicherte Wertpapiere, z.B. hypothekenbesicherte Wertpapiere, verkaufen durften. Es sollten eigene Verkaufsgesellschaften gegründet werden, durch die die CDSs an Banken für hypothekenbesicherte Wertpapiere ausgestellt werden konnten.
Der Schritt, verbriefte Anleihen zu versichern, war für die Monoline-Versicherungen ganz besonders attraktiv. Die MBIA-Prämien stiegen von 235 Millionen Dollar im Jahre 1998 auf 998 Millionen Dollar im Jahre 2007. Allein im letzten Jahr verzeichneten die Prämien einen Anstieg um 140 Prozent. Dann kam die Subprime-Hypothekenkrise in den USA, und die guten Zeiten für die Monolines waren urplötzlich vorbei.
Da die Hypotheken innerhalb von Anleihen von den Banken in Verzug gerieten – die 2006 gezeichneten Subprime-Hypotheken gerieten bis Januar 2008 bereits zu 20 Prozent in Verzug –, waren die Monolines gezwungen, einzuspringen und die Zahlungen zu übernehmen.
Am 3. Februar legte MBIA 3,5 Milliarden Dollar an Abschreibungen sowie weitere Gebühren allein in drei Monaten offen, was zu einem Quartalsverlust von 2,3 Milliarden Dollar führte. Das war wahrscheinlich nur die Spitze eines sehr kalten Eisberges. Der Versicherungsanalyst Donald Light bemerkte: »Die Antwort ist, dass keiner eine Ahnung hat«, als er gefragt wurde, wie hoch der potentielle Verlust wäre. »Ich glaube, wir werden es etwa im dritten oder vierten Quartal von 2008 wissen.«
Kreditbewertungsagenturen haben damit begonnen, die Monoline-Versicherer abzuwerten und ihnen die begehrten AAA-Bewertungen wegzunehmen, was bedeutet, dass eine Monoline nicht länger neue Geschäfte aufnehmen kann und die Anleihen, die sie garantiert, nicht länger eine AAA-Bewertung haben.
Der einzige Monoline-Versicherer, der bisher eine Abwertung von zwei Agenturen erfuhr – das ist üblicherweise erforderlich für solch einen Schritt –, ist die FGIC, die sowohl von Fitch als auch von S&B abgewertet wurde. Ambac, die zweitgrößte Monoline-Versicherung, wurde von Fitch auf AA zurückgestuft, während die anderen Monolines eine Reihe unterschiedlicher Warnungen erhielten.
Die Bewertungsagenturen führten »computersimulierte Belastungstests« durch, um zu entscheiden, ob Monoline-Versicherungen »Ansprüche in einer Höhe regeln konnten, die vergleichbar mit denen der Großen Depression waren«. Wie gut konnten Monoline-Versicherer eine wirkliche Krise bewältigen? Sie behaupteten: »Unsere Ressourcen für Ansprüche, die uns zur Verfügung stehen, um die Garantien für die Versicherten zu erfüllen ..., übersteigen 34 Milliarden Dollar.« (12)
Diese 34 Milliarden Dollar sind, wie sich im Verlaufe des Jahres 2008 sehr leicht herausstellen könnte, ein Tropfen, der in einen bodenlosen Eimer fällt. Es wurde geschätzt, dass auf dem Markt für forderungsbesicherte Wertpapiere etwa ein Drittel aller Transaktionen von AAA-Monolines versichert wurde. Die Investoren verlangten Sicherheitsmaßnahmen für instabile Sicherheiten ohne einen langen Leistungsnachweis. (13)
Nach Aussagen der Securities Industry and Financial Markets Association (Verband der Wertpapierindustrie und Finanzmärkte), einer amerikanischen Handelsgruppe, gab es Ende 2006 insgesamt forderungsbesicherte Wertpapiere im Wert von etwa 3,6 Billionen Dollar in den Vereinigten Staaten, einschließlich Wohnungshypotheken, Prime- und Subprime-Anleihen und grundpfandrechtlich gesicherten Darlehen, Kreditkarten, Studentenkrediten, Autokrediten, Maschinen-Leasing und dergleichen. Glücklicherweise ist es nicht wahrscheinlich, dass alle 3,6 Billionen Dollar der Verbriefung in Verzug geraten, und nicht alle gleichzeitig. Aber die AGFI-Monoline-Versicherer haben während der letzten Jahre 2,4 Billionen Dollar dieses Berges von forderungsbesicherten Wertpapieren versichert. Private Analysten schätzten im Februar 2008, dass die potentiellen Auszahlungsrisiken der Versicherer unter optimistischen Annahmen 200 Milliarden Dollar überschreiten könnten. Eine Sanierung dieses Ausmaßes durch die Steuerzahler in einem Wahljahr würde beim Wähler gut ankommen.
Außerhalb der Bilanz
Die gesamte Verbriefungsrevolution ermöglichte es den Banken, die Aktiva aus den Büchern an unregulierte und undurchsichtige Gesellschaften zu übertragen. Sie verkauften die Hypotheken zu einem Rabatt an Zeichner wie Merrill Lynch, Bear Stearns, Citigroup und ähnliche Finanzverbriefer. Dann verkauften sie die hypothekarische Sicherheit an ihre eigenen getrennten Zweckgesellschaften oder SIV, wie sie genannt werden. Die Anziehungskraft einer unabhängige SIV bestand darin, dass sie und ihre potentielle Verluste, zumindest theoretisch, von der Zeichnerbank getrennt waren. Sollten die Dinge, was Gott verhüten möge, mit den verschiedenen forderungsbesicherten Wertpapieren im Besitz der SIV schiefgehen, dann würde nur die SIV darunter leiden, und nicht die Citigroup oder Merill Lynch.
Die zweifelhaften Einkommensströme aus Subprime-Hypotheken und ähnlichen Krediten niedriger Qualität, die in die neuen besicherten Hypothekenanleihen oder ähnlichen Wertpapieren gebündelt werden, und dann häufig eine Finanzspritze der Monoline-Versicherung erhalten, sind eine Art finanzielles Viagra für Hypotheken mit hohem Ausfallrisiko. Dabei handelt es sich z.B. um die NINA (No Income, No Assets = kein Einkommen, keine Aktiva) oder »Lügenkredite«, die sogenannten »stated-income loans«*, die während des kolossalen Greenspanschen Immobilienbooms bis zum Juli 2007 so weit verbreitet waren.
Nach Angaben des Verbandes der Hypothekenmakler für verantwortungsbewusste Kreditvergabe (Mortgage Brokers’ Association for Responsible Lending), einer Verbraucherschutzgruppe, betrug der Anteil der Lügenkredite bis zum Jahr 2006 nicht weniger als 62 Prozent aller Hypotheken in den USA. Bei einer unabhängigen Stichprobe von »stated-income mortgage loans« in Virginia im Jahre 2006 stellten die Prüfer aufgrund der Unterlagen beim Finanzamt fest, dass bei fast 60 Prozent dieser Kredite um mehr als 50 Prozent übertrieben worden war. Diese Kredite erweisen sich nun als Bumerang. Die Verzugsraten bei diesen Lügenkrediten, die sich jetzt über die gesamten USA verbreiten, stellen das Abfallproblem der Hühnerfarmen von Tyson Foods total in den Schatten. (14)
Nichts von dem wäre möglich gewesen ohne die Verbriefung, ohne die volle Unterstützung der Fed von Greenspan, ohne die Abschaffung des Glass-Steagall-Gesetzes, ohne die Monoline-Versicherungen, ohne die geheimen Absprachen der großen Bewertungsagenturen und den Verkauf dieses Risiko durch die die Hypotheken ausstellenden Banken an die Zeichner, die sie bündelten, bewerteten und dann mit einer AAA-Bewertung versicherten.
Tatsächlich hat die New-Finance-Revolution buchstäblich die Schleusen für den Betrug auf allen Ebenen geöffnet, von den Hypothekenmaklern über die Kreditagenturen, die Wall Street, die Verbriefungsbanken in London bis hin zu den Kreditbewertungsagenturen. Die Aufsicht über die neuen verbrieften Aktiva, die einen Wert von Hunderten von Milliarden Dollar haben, der privaten »Selbstregulierung« durch Emissionsbanken wie Bear Stearns, Merill Lnych oder der Citigroup und ihren Bewertungsagenturen zu überlassen, bedeutet, Wasser auf einen Ertrinkenden zu schütten. In Teil V befassen wir uns mit den Folgen des großen Plans in der New Finance.
_______________
* Hypothekenkredite, die aufgrund der Angaben der Einkünfte des Kreditnehmers vergeben werden – d. Übers.
(1) Greenspan, Alan, Consumer Finance, Rede auf der Federal Reserve System’s Fourth Annual Community Affairs Research Conference, Washington, D.C., am 8. April 2005; siehe auch unter: www.federalreserve.gov/BoardDocs/speeches/2005/20050408/default.htm.
(2) Greenspan Defends Low Interest Rates, CBS-Interview mit Alan Greenspan in der Sendung 60 Minutes, 16. September 2007, siehe unter: www.cbsnews.com/stories/2007/09/13/60minutes/main3257567.shtml.
(3) The Markets, Rede von Alan Greenspan, abgedruckt in der New York Times vom 6. November 1998.
(4) The structure of the international financial system, Rede auf dem Treffen der Securities Industry Association, Boca Raton, Florida, am 5. November 1998.
(5) Measuring Financial Risk in the Twenty-first Century, Äußerungen Alan Greenspans vor einer Konferenz, die vom Office of the Comptroller of the Currency gesponsert wurde und in Washington, D.C. am 14. Oktober 1999 stattfand. Siehe unter: www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/1999/19991014.htm. Hier erklärte Greenspan wörtlich: »… to date, economists have been unable to anticipate sharp reversals in confidence. Collapsing confidence is generally described as a bursting bubble, an event incontrovertibly evident only in retrospect. To anticipate a bubble about to burst requires the forecast of a plunge in the prices of assets previously set by the judgments of millions of investors, many of whom are highly knowledgeable about the prospects for the specific investments that make up our broad price indexes of stocks and other assets.«
(6) Federal Deposit Insurance Corporation, History of the 80s, Band 1: An Examination of the Banking Crises of the 1980s and Early 1990s, unter: www.fdic.gov/bank/historical/history/vol1.html, p.1.
(7) Greenspan, Alan, Mortgage markets and economic activity, anlässlich einer Konferenz zum selben Thema, die von der Organisation America's Community Bankers veranstaltet wurde, 2. November 1999, siehe unter: www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/1999/19991102.htm.
(8) Greenspan, Alan, Remarks to Mortgage Bankers’ Association, Washington, D.C., 8. März 1999.
(9) Reich, Robert, Why Credit-rating Agencies Blew It: Mystery Solved, 23. Oktober 2007, Robert Reichs Blog im Internet unter: robertreich.blogspot.com/2007/10/they-mystery-of-why-credit-rating.html.
(10) Von Schweinitz, Oliver, Rating Agencies Their Business, Regulation and Liability, Unlimited Publishing LLC, Bloomington, Indiana., 2007, S. 35–36.
(11) Ebenda, S. 67–97.
(12) Association of Financial Guaranty Insurers, Our Claims-Paying Ability, unter: www.afgi.org/who-fact.htm.
(13) McNichols, James P., Monoline Insurance & Financial Guaranty Reserving, unter: www.casact.org/pubs/forum/03fforum/03ff231.pdf.
(14) Dorfman, Dan, »Liars’ Loans Could Make Many Moan« in The New York Sun vom 20. Dezember 2006.
Freitag, 29.02.2008
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